آشوب پولی زمستان با درآمدهای نفتی حل خواهد شد؟

بورسان: آخرین داده‌های بانک مرکزی نشان می‌دهد رشد پایه پولی تا انتهای آذر ماه منبعث از عملیات بازار باز (ریپو) و اضافه برداشت بانک‌ها رشد 3.6 داشته که طی هفته اخیر نگرانی در مورد این رشد شدید در فصل زمستان که به صورت سنتی همیشه بیشترین رشد پایه پولی را داشته جدی‌تر کرده است. افرادی همچون رئیس کل سابق بانک مرکزی اضافه برداشت بانک‌ها را ناشی از تقاضای زیاد منابع توسط دولت و بازارگردانی اوراق بدهی دولتی دانسته‌اند و از طرف دیگر برخی نشانه‌ها نشان می‌دهد مسولان فعلی بانک مرکزی با این تحلیل همدلی ندارند و اعتقاد دارند اگر چه اضافه برداشت بانک‌ها افزایش یافته؛ اما پایه پولی در دی‌ ماه رشدی نخواهد کرد. چرا سیاست‌گذار پولی چنین اعتقادی دارد؟

رشد پایه پولی چه اهمیتی دارد؟

می‌دانیم در کشور ما مهم‌ترین متغیری که تورم را ایجاد می‌کند رشد پایه پولی و نقدینگی است. در نتیجه به صورت کلی برای کنترل تورم باید رشد این دو متغیر کنترل شود. از طرفی به صورت سنتی دو کانال برای رشد پایه پولی متصور بوده که کانال اول از طریق کسری بودجه دولت و کانال دوم از طریق شکاف بدهی-دارایی شبکه بانکی است که در دهه 80 عموما کانال اول جدی‌ترین عامل رشد پایه پولی بوده و در دهه 90 کانال دوم اصلی‌ترین علت بوده است. اما سوالی که وجود دارد آن است که در شرایط فعلی کدام‌ یک از کانال‌های فوق نقش بیشتری در رشد پایه پولی دارد؟

دلایل رشد پایه پولی در سال 1400

همانطور که در جدول زیر مشاهده می‌کنیم، تغییرات رشد پایه پولی بسیار متفاوت بوده است. در دو سال 1399 و 1400 بنا به دلایل بودجه‌ای سقف تنخواه دولت نزد بانک مرکزی افزایش یافته بود و از سه درصد به حدود شش درصد رسیده بود که به همین دلیل در فصل اول سال رشد پایه پولی بیشتر از سایر ماه‌ها بوده است. در تابستان 1399 و 1400 به دلیل فروش اوراق بدهی حتی تا حدودی پایه پولی منقبض شد و در ادامه مجدد روند صعودی آن تا زمستان ماه ادامه یافت تا اینکه در اسفند 1399 بیش از چهار درصد رشد پایه پولی اتفاق افتاد. این رشد در حالی بود که دولت در اسفند سال گذشته انبوهی از بدهی‌های خود را به اوراق تبدیل کرد وگرنه چه بسا رشد پایه پولی بسیار شدیدتر می‌شد. اما آیا امسال نیز سناریو سال گذشته اتفاق می‌افتد؟

رشد پایه پولی تا انتهای سال چگونه خواهد بود؟

نمودار فوق نشان می‌دهد در تابستان 1400 رشد پایه پولی محدود بوده؛ اما پس از فروش گسترده اوراق بدهی دولتی که همزمان بود با افزایش نرخ سود بازار بین بانکی انتقادات به مدیریت پولی کشور جدی‌تر شد. یکی از افرادی که لبه انتقادات خود را جدی‌تر به سمت دولت می‌گرفت عبدالناصر همتی بود که اعتقاد داشت فروش شدید اوراق بدهی باعث می‌شود اضافه برداشت بانک‌ها افزایش یابد. متاسفانه داده‌های مهر چنین پیش‌بینی‌ای را نشان می‌داد و همانطور که در نمودار زیر می‌بینیم عملا عامل اصلی رشد پایه پولی در مهر مساله اضافه برداشت بانک‌ها از بانک مرکزی بوده است. اما پس از آن در آبان ترکیب پایه پولی به نحو متفاوتی رشد کرد.

آبان ماه بود که به تدریج تاثیر فروش اوراق بدهی دولتی نمایان شد و خالص سایر اقلام بانک مرکزی رو به افزایش گذاشت که تاثیر مشهود آن را در مستطیل زرد رنگ مشاهده می‌کنیم که از منفی 106 هزار میلیارد تومان به منفی 75 همت رسیده بود. دلیل اصلی این مساله بنا به تحلیل بانک مرکزی از تحولات اقتصاد کلان در آبان و آذر دخالت‌های بانک مرکزی در بازار ثانویه عملیات بازار باز بوده که واجد اثرات پولی بوده و پایه پولی را رشد داده است. همزمان با این تغییر مشاهده می‌کنیم که خالص مطالبات بانک مرکزی از دولت افزایش یافته که دکتر صالح‌آبادی، رئیس کل بانک مرکزی، دلیل آن را افزایش سپرده‌های دولت نزد بانک مرکزی دانسته است. اما چگونه بدهی دولت به بانک مرکزی کاهش یافته است؟

نفت منجی اقتصاد ایران در زمستان 1400؟

در رسانه منتسب به بانک مرکزی طی یادداشتی اینطور آمده است که: « در خصوص افزایش سپرده­‌های دولت نزد بانک مرکزی لازم به توضیح است که براساس بند (ب) ماده (۱۷) قانون برنامه ششم توسعه و همچنین بند (الف) ماده (۲۰) قانون احکام دائمی برنامه­‌های توسعه کشور، کلیه حساب‌های بانکی اعم از ریالی و ارزی برای وزارتخانه‌ها، مؤسسات، شرکت‌ها، سازمان‌ها، دانشگاه‌های دولتی و اعتبارات دولتی نهادهای عمومی غیردولتی، صرفاً از طریق خزانه‌داری کل کشور و نزد بانک مرکزی می­‌باشد. » در نتیجه طبق این تحلیل یا باید بدهی دولت به بانک مرکزی کاهش یافته باشد یا سپرده‌های دولت نزد بانک مرکزی افزایش یافته باشد به دلیلی که به نظر منطقی است اگر فکر کنیم این دلیل فروش نفت بوده باشد. اما چرا این مساله اهمیت دارد؟

طبق همان یادداشت مذکور و در شکل زیر به صورت مشخصی میان اضافه برداشت بانک‌ها از بانک مرکزی و افزایش سپرده‌های بخش دولتی نزد بانک مرکزی رابطه معناداری وجود دارد و به نظر این دو منبع جایگزین یکدیگر هستند. به نظر می‌رسد از اوایل دی سپرده‌های بخش دولتی نزد بانک مرکزی از 242 همت به 281 همت رسیده و همزمان حدود 20 همت نیز اضافه برداشت توسط بانک‌ها اتفاق افتاده است. با توجه به اینکه این دو متغیر تاثیر خلاف بر افزایش پایه پولی دارند در نتیجه انتظار می‌رود که رشد پایه پولی کنترل شود.همانطور که یادداشت مذکور نیز به درستی تاکید می‌کند که « با افزایش سپرده­‌های دولت نزد بانک مرکزی، بانک‌ها به منابع کمتری دسترسی داشته و آن را از طریق اضافه برداشت بانک‌ها از بانک مرکزی جبران می­‌کنند. البته لازم به اشاره است که با هزینه­‌کرد دولت منابع مذکور مجدداً به شبکه بانکی بازگشته و اضافه برداشت بانک‌ها کاهش خواهد یافت. » در نتیجه اگر افزایش درامدهای مذکور به اندازه باشد که نیاز دولت در فصل آخر سال که اکثر مخارج تحقق می‌یابد را بدهد می‌توان امیدوار بود که نفت فصل زمستان را برای ایران آسان‌تر خواهد کرد.